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中信证券研究 文|包承超 裘翔 高玉森
张铭楷 陈泽平 陈峰
近期A股市场的阶段性调整主要缘于上涨后的筹码结构再平衡，而非经济基本面或产业趋势逆转。高位板块估值压力释放后，市场定价有望逐步回归基本面逻辑。从资金面看，股票ETF持续获资金流入，机构资金逐步关注产业趋势明确、业绩确定性较高的优质资产。从产业趋势看，全球AI资本开支仍处于扩张阶段，产业景气度尚未发生根本变化，金融、创新药、新能源、有色、化工等非AI方向关注度提升，市场正由单一主线驱动向多元化定价转变。展望后市，伴随中报业绩逐步兑现、市场交易结构优化以及增量资金持续加码，A股中长期趋势仍具韧性，市场有望重新回归以基本面和产业成长为核心的定价逻辑。
▍近期海外市场波动加剧，全球主要市场均有调整。
受美联储加息预期升温与全球股市去杠杆影响，近期海外市场波动率显著加大。上周全球主要指数中，标普500累计下跌1.6%，日经225指数累计下跌6.4%，韩国综合指数累计下跌8.8%。前期受市场关注度高的半导体、存储板块普遍调整。费城半导体指数上周下跌10.0%，韩股SK海力士上周下跌15.5%，闪迪、美光上周分别下跌29.3%、13.3%。
▍本轮调整更接近上涨后的筹码结构再平衡，而非全市场流动性的持续收缩。
从资金和交易结构看，前期部分热门方向在估值抬升和资金集中流入后，逐步面临获利回吐压力。但市场并非缺乏承接力，本周股票ETF资金流入规模进一步扩大，累计净流入2033亿元，较前一周净流入905.5亿元明显提升；7月17日午后，沪深300ETF、创业板ETF、科创50ETF成交额持续放大；此外，近日中国国新与中国诚通同步宣布增持中国股票资产，中国国新已动用超500亿元再贷款及配套资金，中国诚通累计买入近百亿元。随着前期过度集中的交易结构和估值压力逐步释放，市场定价有望重新回归基本面。
▍产业趋势的核心逻辑并未发生根本变化。
全球AI产业仍处于持续投入阶段，海外云厂商资本开支保持扩张，月底北美主要云厂商业绩及资本开支指引将成为观察AI需求持续性的重要窗口。若相关指引保持稳健，有望进一步缓解市场对于AI投入回报和需求拐点的担忧。同时，国内AI相关产业链仍处发展过程中，通信、电子等领域盈利能力持续改善，维持较高产业景气度。近期世界人工智能大会集中展示国产大模型、智能终端、人形机器人等领域最新进展，也进一步体现人工智能产业持续创新发展的趋势。
▍市场基本面线索正逐步多元化。
此前市场注意力集中于科技板块，对金融、创新药、新能源、有色、化工等非AI板块的盈利改善和估值修复关注不足。但伴随资金从单一主线向多元方向扩散，部分低位板块开始重获市场关注，与科技板块调整带来的指数压力形成一定对冲。但相关板块行情持续性仍需结合中报业绩兑现、行业景气变化及后续增量资金流向进一步验证。
▍短期关注高位筹码消化和资金情绪修复，中长期A股市场仍具备较强韧性。
从基本面看，上市公司盈利修复趋势逐步显现，中报预喜比例高于去年同期，市场盈利线索正持续扩散；从资金面看，居民资金广泛参与资本市场的趋势延续，有望为市场提供长期增量支持。本轮调整后，市场估值和交易结构进一步优化，未来行情或更依赖企业盈利。整体而言，本轮调整更类似于“K型分化”后的再平衡，具备真实业绩和合理估值的优质资产有望率先修复，A股市场有望重新回归以基本面和产业成长为核心的定价逻辑。
▍风险因素：
中美科技、贸易、金融领域摩擦加剧；北美CSP指引不及预期；国内政策力度、实施效果不及预期；海内外宏观流动性超预期收紧；地缘冲突加剧。
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责任编辑：凌辰
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